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資管爭議仲裁解決的新趨勢和新問題

2020年第12期    作者:上海國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會（上海國際仲裁中心）商事仲裁研究中心    閱讀 3,565 次

一、我國資管業(yè)的總體形勢

當下，中國金融業(yè)正面臨“服務實體經(jīng)濟、防范金融風險、深化金融改革”三項艱巨任務。近期，人民銀行發(fā)布了《中國金融穩(wěn)定報告（2020）》（下稱《報告》），對2019年以來我國金融體系的穩(wěn)健性狀況進行了全面評估?！秷蟾妗氛J為，人民銀行會同相關部門堅決打好防范化解重大金融風險攻堅戰(zhàn)，取得重要成果，其中特別提出，出臺《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（下稱《資管新規(guī)》）相關配套細則并推動平穩(wěn)實施，影子銀行無序發(fā)展得到有效治理。

目前，我國已形成由商業(yè)銀行、商業(yè)銀行理財子公司、信托公司、證券期貨經(jīng)營機構、金融資產(chǎn)投資公司、保險資產(chǎn)管理公司等金融機構組成的資產(chǎn)管理行業(yè)格局?！秷蟾妗凤@示，截至2019年末，金融機構存續(xù)資管產(chǎn)品募集資金余額79.4萬億元，凈值型資管產(chǎn)品募集資金余額43.9萬億元，占全部資管產(chǎn)品的55.2%；資管產(chǎn)品來源于同業(yè)的資金同比減少5.4萬億元；資管產(chǎn)品直接配置到實體經(jīng)濟的資金余額37.1萬億元，占資管產(chǎn)品總資產(chǎn)的43%。

二、上海資管業(yè)的發(fā)展趨勢

包括財富和資產(chǎn)管理在內(nèi)的資產(chǎn)管理中心建設，是上海國際金融中心建設的重要內(nèi)容和抓手，上海在資產(chǎn)管理中心建設方面已具有一定優(yōu)勢：

一是要素市場完備，為金融資產(chǎn)高效配置提供了良好平臺。上海集聚了各類全國性金融要素市場，2020年1-10月金融市場交易額超過1,850萬億元。上交所上市公司總市值超過40萬億元。銀行間債券市場托管規(guī)模全球第二，上海黃金交易所場內(nèi)現(xiàn)貨黃金交易量全球第一，上海期貨交易所10多個期貨品種交易量均居全球第一。

二是機構門類齊全，為各類資管業(yè)務開展打下了扎實基礎。上海擁有持牌金融機構,1650家左右，其中外資金融機構占1/3；70余家國際知名資管機構參與上海市QFLP試點，近50家參與上海市QDLP試點；中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案的32家外商獨資私募證券投資基金管理人（WFOE PFM）有29家落戶上海。

三是金融科技領先，為資管行業(yè)轉(zhuǎn)型升級提供了強勁動力。建行、中行、交行等國有商業(yè)銀行，平安、太平等大型保險集團的金融科技子公司均已落戶上海，支付寶、萬象區(qū)塊鏈等金融科技企業(yè)在國內(nèi)領先。

四是區(qū)域經(jīng)濟富庶，為資管行業(yè)持續(xù)發(fā)展提供了廣闊空間。2019年，長三角“三省一市”GDP合計23.7萬億元，占全國23.9%；全國財政收入排名前十的城市中，長三角地區(qū)占5個。

五是營商環(huán)境優(yōu)良，為資管行業(yè)健康發(fā)展提供了堅實保障。上海在國內(nèi)率先設立了金融法院，人民銀行征信中心落戶上海并建設全國統(tǒng)一的企業(yè)和個人信用信息基礎數(shù)據(jù)庫，上海金融從業(yè)人員超過47萬人，金融已成為上海從業(yè)人員最多的一個行業(yè)。

三、對金融資管法律服務業(yè)發(fā)展的研判

（一）金融中心的建設離不開金融業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展

以資管業(yè)務為例，這類業(yè)務通過交易結(jié)構設計，通過“資管產(chǎn)品”（信托計劃、券商資管計劃、基金子公司專戶、銀行理財計劃、保險資管計劃等），將“資金”（自有資金、理財資金、代銷資金、同業(yè)資金、其他資金）和“底層資產(chǎn)”（標準化債權資產(chǎn)、非標準化債權資產(chǎn)、權益類資產(chǎn)等）進行了聯(lián)通、疊加、銜接，加大了金融的覆蓋面和普惠性。另外，這類金融交易不再局限于傳統(tǒng)的營業(yè)廳模式，而是以電子網(wǎng)絡為手段、以金融工程為技術，為各個層面的市場主體提供全天候、不間斷、不受物理網(wǎng)點限制的金融產(chǎn)品和服務。同時，伴隨著信息技術，全球性金融中心、地區(qū)性金融中心和大批離岸金融市場構成了廣泛的金融網(wǎng)絡，使各國的經(jīng)濟和金融活動緊密地聯(lián)系在一起。因此，金融產(chǎn)品的結(jié)構化、金融機構的多元化和金融市場的國際化體現(xiàn)了金融業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，是金融中心城市建設的主要表現(xiàn)方式之一。

（二）金融中心的建設離不開法律風險的防控和有效的爭議解決機制

在混業(yè)經(jīng)營的新金融業(yè)態(tài)下，金融領域的創(chuàng)新產(chǎn)品層出不窮，在順應市場需求的同時，有的創(chuàng)新模式已經(jīng)突破了現(xiàn)有法律制度框架，法律滯后、監(jiān)管缺失的問題開始顯現(xiàn)，無形中增長了相關業(yè)務模式潛在的法律風險。2019年，上海法院受理的金融商事案件數(shù)量總體呈上升趨勢，全市法院共受理一審金融商事案件192,559件，同比上升12.72%?？梢灶A見，未來的金融糾紛將進一步呈現(xiàn)專業(yè)性、復雜性、前沿性、跨國性等特征。同時，由于金融市場日益增顯的普惠性，每個糾紛的處理都不是純粹的個案處理，而對市場具有普遍意義。因此，尋找一個可以適應新金融糾紛的特點，兼顧合理防范金融風險、鼓勵市場良性有序發(fā)展，與增強行業(yè)國際競爭力，的現(xiàn)代爭議解決機制，意義重大。

（三）仲裁在解決金融糾紛方面具有的優(yōu)勢

從糾紛解決機制的特點來看，仲裁特有的中立性、專家斷案、保密性、規(guī)則靈活、裁決跨國可執(zhí)行性等優(yōu)勢，非常適應金融糾紛的爭議解決需要。國際實踐表明，仲裁中心與金融中心往往存在聯(lián)動發(fā)展效應。

過去三年，上海國際仲裁中心受理的金融仲裁案件數(shù)量、爭議金額逐年攀升，共受理1,073起金融仲裁案件，約占受案總數(shù)的31.76%；爭議金額共計234.57億元，占爭議金額總數(shù)的35.68%。至2020年11月，受理案件中涉及基金的74件，涉及資產(chǎn)管理的147件，涉及信托的11件，涉及投資管理114件。

可以說，當下是金融行業(yè)樹立合規(guī)意識的好時機，是立法部門完善金融法律法規(guī)的好時機，也是司法機關、仲裁機構推動金融爭議解決實踐的好時機。

四、《民法典》下資管糾紛的新問題

對于各行各業(yè)而言，《中華人民共和國民法典》（下稱《民法典》）的出臺雖然根本在于對原有我國民事法律體系的整合，但其中部分實質(zhì)變動的內(nèi)容仍昭示了新的機遇和挑戰(zhàn)，其所體現(xiàn)的內(nèi)容不僅在于對我國已有民法體系的重塑，更在于對當前經(jīng)濟社會快速發(fā)展過程中出現(xiàn)的新事物、新常態(tài)的規(guī)范理解和適用。從上海國際仲裁中心受理的案件來看，糾紛已經(jīng)涉及資管產(chǎn)品“募、投、管、退”的四個階段。對這些糾紛的處理，已經(jīng)體現(xiàn)了一些仲裁與訴訟的不同之處。在《民法典》即將實施的背景下，結(jié)合相關案例和《民法典》的新規(guī)定，對未來資管糾紛仲裁案件的新問題作一些分析和展望。

（一）格式條款與銷售適當性

“募”，主要指資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資金募集階段，該階段中，管理人的核心義務在于對于投資者身份和資金來源的識別。通常而言，重點在于投資者需滿足監(jiān)管規(guī)定的合格投資者的標準，以及其常規(guī)模式下投資者應以其自有資金投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品。《民法典》合同編第四百九十六至四百九十八條涉及格式條款的相關內(nèi)容可能成為管理人的“阿喀琉斯之踵”?？紤]到產(chǎn)品合同通常均系由管理人單方出具的模板合同，通常不存在與投資者磋商的過程，投資者也不享有修改權利。因此，作為占主導一方的管理人，此種情況下有必要對合同中格式條款盡到必要的提示和說明義務，這既是資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理人在業(yè)務開展時履行審慎適當?shù)墓芾砺氊煹脑u判標準，也是《全國法院民商事審判工作會議紀要》（法〔2019〕254號）明確的賣方機構應履行的適當性義務。具體到資管產(chǎn)品包括：有關免除或者減輕其責任、加重對方責任、限制對方主要權利的條款；有關信托目的、盡職調(diào)查、投資決策權、調(diào)整權、預警平倉、投資風險和損失以及提示、投資過程中的重要義務、投資的領域和比例、延期或者提前終止、清算、分配、賬戶等，文本整體性，以及項目特殊風險和交易結(jié)構，根據(jù)具體項目要求對投資者的信托利益和風險認識、風險承擔有影響的條款。

案例1：交易創(chuàng)新與披露義務

2013年6月，第一被申請人A資產(chǎn)管理公司作為委托人，B信托公司作為受托人，雙方簽署《單一資金信托合同》，約定將信托資金用于向C公司名下的產(chǎn)業(yè)園項目建設發(fā)放貸款，B信托公司以管理、運用或處分信托財產(chǎn)形成的收入作為信托利益的來源，為A公司謀求信托財產(chǎn)的長期穩(wěn)定增值。

2013年7月，A資產(chǎn)管理公司作為委托人，D信托公司作為受托人，雙方簽訂《單一資金信托合同》，約定A資產(chǎn)管理公司將資金委托給D信托公司，以D信托公司名義將信托資金定向投資B信托公司發(fā)起設立的C公司產(chǎn)業(yè)園項目貸款單一資金信托。同日，D信托公司作為委托人、B信托公司作為受托人，雙方簽訂《單一資金信托合同》，約定將信托資金用于向C公司名下的產(chǎn)業(yè)園項目建設發(fā)放貸款。

2013年7月19日，申請人甲作為資產(chǎn)委托人、A資產(chǎn)管理公司作為資產(chǎn)管理人、第二被申請人E銀行股份有限公司作為托管人，三方簽訂了載有提交SHIAC仲裁解決爭議的仲裁條款的《資產(chǎn)管理合同》，約定甲參與專項資產(chǎn)管理計劃，委托財產(chǎn)定向投資于B信托公司的單一資金信托計劃，用于C公司產(chǎn)業(yè)園園區(qū)建設、大型設備調(diào)試和測試費用及開園前的廣告支出等。合同預計的投資期限為24個月，甲認購了人民幣100萬元的委托資金，對應合同約定的預期年化投資收益率為10.8%。

2013年7月23日，甲通過銀行向A資產(chǎn)管理公司劃款人民幣100萬元，認購了《資產(chǎn)管理合同》項下的委托資金。

2013年7月31日，A資產(chǎn)管理公司將系爭《資產(chǎn)管理合同》報中國證監(jiān)會備案。

2013年8月1日，A資產(chǎn)管理公司通過E銀行向D信托公司劃款，用于支付其與D信托公司《單一資金信托合同》項下的投資款。同日，D信托公司通過銀行向B信托公司信托資金專戶劃款，用于支付其與B信托公司《單一資金信托合同》項下的投資款。

此后，C公司的產(chǎn)業(yè)園項目出現(xiàn)資金風險，A資產(chǎn)管理公司向B信托公司、D信托公司多次發(fā)函，要求兩家公司采取法律行動，保證信托財產(chǎn)的安全。在此期間，A資產(chǎn)管理公司在其網(wǎng)站上披露了資產(chǎn)管理計劃的情況、項目風險情況和處理進展。

2014年10月，A資產(chǎn)管理公司通過E銀行向甲劃款人民幣108,316.67元，用于支付該專項資金管理計劃下的第一年利息。

甲認為：與A資產(chǎn)管理公司實際簽約的主體為D信托公司而非《資產(chǎn)管理合同》約定的B信托公司，委托財產(chǎn)實際投資于D信托公司設立的單一信托計劃。A資產(chǎn)管理公司冒用“B信托公司”的名義銷售資管產(chǎn)品，欺騙申請人，擅自挪用資管財產(chǎn)，將資金直接支付給了D信托公司的專用賬戶而非B信托公司的專用賬戶，違反了《資產(chǎn)管理合同》的約定。

爭議焦點：A公司是否存在隱瞞資產(chǎn)管理計劃真實運作方式、作出虛假承諾的方式來誘使申請人作出錯誤的意思表示？

仲裁庭意見：

1. 雖然A資產(chǎn)管理公司在與甲簽訂《資產(chǎn)管理合同》時已經(jīng)與D信托公司簽訂《單一資金信托合同》，且未有證據(jù)顯示其當時就將這一情況向甲進行了披露，但《資產(chǎn)管理合同》中對投資標的僅約定為“本計劃最終將投資于B信托公司C集團單一資金信托計劃”，合同本身并未就資產(chǎn)管理計劃的具體投資途徑和交易結(jié)構進行明確的約定，也未要求A資產(chǎn)管理公司必須向投資人進行披露。

2. 從A資產(chǎn)管理公司和D信托公司、D信托公司與B信托公司之間簽訂的兩份《單一資金信托合同》的內(nèi)容來看，A資產(chǎn)管理公司與D信托公司簽訂的合同目的仍然在于履行《資產(chǎn)管理合同》的約定，將資金投入“B信托公司C集團單一資金信托計劃”，而非挪作他用。

3. 《資產(chǎn)管理合同》項下投資款雖系通過D信托公司轉(zhuǎn)投，但最終仍用于投資“B信托公司C集團單一資金信托計劃”，在此情況下，D信托公司的介入本身并未改變《資產(chǎn)管理合同》的合同目的，也未因此增加該信托項目的風險；甲關注的是資金是否按照合同約定投入B信托公司，這是甲與A資產(chǎn)管理公司訂立合同的最真實意思表示，而這與交易結(jié)構中是否存在D信托公司并無必然關系。

案例2：仲裁條款的特殊性

在“（2020）滬74民終832號案”中，原告認為：作為格式條款提供方的A資管公司未盡到提醒和解釋的義務，故合同中的仲裁條款不對其發(fā)生效力。

上海金融法院認為：案涉基金合同雖屬于格式合同，但本案雙方爭議的仲裁條款在性質(zhì)上并不屬于《中華人民共和國合同法》第三十九條所規(guī)定的免除或限制格式條款提供一方責任的條款，因此，該仲裁條款并不屬于法律所規(guī)定的必須進行明確說明的條款。并且，案涉基金合同中已經(jīng)對仲裁條款進行了加粗處理，A資管公司作為條款提供方，已向合同相對方進行了提示閱讀。

以上案例表明，一方面，考慮到資產(chǎn)管理產(chǎn)品在募集層面通常面臨眾多投資者，因此管理人在與投資者簽署任何法律文本時，都應秉持嚴謹審慎的態(tài)度，同時在條款的設計安排上，應盡量公平合理，并向投資者明確闡述、釋明相應條款的含義及所面臨的風險問題。另一方面，許多資產(chǎn)管理計劃出于分散交易風險和降低交易成本的考慮，在設計產(chǎn)品時會進行商業(yè)上的一些創(chuàng)新交易和商業(yè)安排，在不違反法律、法規(guī)的效力性強制性規(guī)定的情況下，這種安排在原則上應當?shù)玫椒傻淖鹬?，也不屬于應當完全向投資者進行事先披露的范圍。上述案例中，仲裁庭認為在《資產(chǎn)管理合同》本身并未就資產(chǎn)管理計劃的具體投資途徑和交易結(jié)構進行明確約定，也并未要求資產(chǎn)管理人必須向委托人披露二級通道的交易架構；如果資產(chǎn)管理人與其引入的通道方之間簽訂的合同目的、資金投入流向和具體履行等情況并不違反投資人與其簽訂的資產(chǎn)管理合同的真實意思表示和實質(zhì)交易，則即使資產(chǎn)管理人并未在資產(chǎn)管理合同中完整披露整個交易結(jié)構，也不會構成隱瞞、欺詐和不實披露。因此，如何進一步做好投資者適當性保護與資管業(yè)務創(chuàng)新發(fā)展之間的平衡，是對裁判者裁判智慧的考驗。

（二）勤勉盡責義務與投資損失之間的因果關系

“管”，主要指資產(chǎn)管理產(chǎn)品在成功發(fā)行運作后，作為管理人依據(jù)法律法規(guī)和資產(chǎn)管理合同的要求，對產(chǎn)品的運作進行的持續(xù)管理的職責，通常操作中也會稱為中后期管理或過程管理。對于管理人管理的基本原則，《資管新規(guī)》中的表述簡單明了的表述為“勤勉盡責”；而對于勤勉盡責的邊界，一直以來都是資產(chǎn)管理行業(yè)所關注的核心問題，尤其在部分產(chǎn)品存在逾期兌付時，管理人勤勉盡責的問題會被投資者所集中關注并作為提起主張的重點。

現(xiàn)代金融是受監(jiān)管的金融，金融產(chǎn)品是民事權利義務的合同表現(xiàn)形式，其不僅具有民商事特點，而且具備行政監(jiān)管特征，資管產(chǎn)品更是如此。我國未有統(tǒng)一的信托業(yè)法典，對資管關系的監(jiān)管規(guī)范構成一個相對松散的、分業(yè)監(jiān)管為導向的法律淵源，包括《證券法》《證券投資基金法》《銀行業(yè)監(jiān)管法》《保險法》《資管新規(guī)》，相關行政法規(guī)以及監(jiān)管部門制定一些列監(jiān)管規(guī)范、行業(yè)自律組織規(guī)范等。這些具有行政管理性質(zhì)的規(guī)范與《民法典》其實存在很多銜接。這些銜接點的共同基礎是，無論《信托法》還是《民法典》都規(guī)定了民事（信托）行為的合法性原則，其主要表現(xiàn)形式是《民法典》的誠實信用原則與信托法下的信義義務之間的銜接。

案例3：管理人信義義務和合同義務的邊界

2015年11月，投資人乙與F資產(chǎn)管理公司、G銀行簽訂《基金合同》，約定該基金以投資國內(nèi)上市公司定向增發(fā)的股票為主，主要投資于H銀行托管、I基金管理公司發(fā)行的J資產(chǎn)管理計劃。

《基金合同》同時約定，該基金的投資策略為：

1. 定向增發(fā)（向特定投資者非公開發(fā)行股票）；

2. 股指期貨：管理人在積極參與風險較低的定向增發(fā)項目的同時，將根據(jù)對股票市場系統(tǒng)的風險狀況的判斷，利用股指期貨進行套期保值操作?！趯嵤┨灼诒Ｖ挡僮鲿r，將以“貝塔對沖策略”為主。

《基金合同》還約定了F資產(chǎn)管理公司應當“以誠實信用、勤勉盡職的原則管理和運用基金財產(chǎn)”。

F資產(chǎn)管理公司此后按照約定對投資人乙的適當性進行了審查、進行了風險揭示，乙也向F資產(chǎn)管理公司支付了100萬元投資款，F(xiàn)資產(chǎn)管理公司也將資金全部轉(zhuǎn)入H銀行托管的J資產(chǎn)管理計劃資金賬戶。在基金運行過程中，F(xiàn)資產(chǎn)管理公司并未進行股指期貨操作，但在向投資人進行的定期報告中，F(xiàn)資產(chǎn)管理公司均對未進行股指期貨操作的情況進行了說明。此后，涉爭基金到期清算，乙獲得的分配款僅為12萬元。

乙認為：F資產(chǎn)管理公司未按《基金合同》約定的“貝塔對沖策略”對投資風險進行控制，違反了勤勉盡職義務，構成違約。

爭議焦點：是否嚴格按照投資策略進行投資，是屬于投資人的專業(yè)判斷還是必須履行的合同義務？未按照投資策略進行投資，是否與投資人的損失之間存有因果關系？

仲裁庭意見：

1. 對于管理人F資產(chǎn)管理公司而言，其合同義務是嚴格按照約定將投資人的投資款用于約定的投資標的，而根據(jù)基金運作的具體情況適用對應的投資策略，則屬于基金管理人的專業(yè)范疇。作為專業(yè)投資機構，只要不違反《基金合同》的約定和相關法律法規(guī)規(guī)定，管理人有權根據(jù)市場狀況決定是否開立股指期貨交易賬戶及何時進行股指期貨合約交易，即便是委托人也無權進行干預。

2. F資產(chǎn)管理公司在實際運作系爭基金時也并非沒有考慮過使用股指期貨的對沖策略，但最終其決定使用該等策略與否，依賴于F資產(chǎn)管理公司基于自身專業(yè)所作出的判斷，以及根據(jù)基金運作實際情況客觀上能否適用；因隨著基金運作的發(fā)展，資金基本投向定向增發(fā)股票，并未購買股指期貨合約，因此客觀上也無法適用“貝塔對沖策略”進行調(diào)整，但這并不影響F資產(chǎn)管理公司按照《基金合同》的約定，將資金投向J資產(chǎn)管理計劃。

3. 資產(chǎn)管理計劃的投資運作確實出現(xiàn)了虧損，但根據(jù)案件材料，該損失源于資產(chǎn)管理計劃的固有風險，屬于《資產(chǎn)管理合同》約定范圍的投資虧損，與管理人未進行股指期貨交易操作沒有因果關系。

在審理受托人違反信托文件管理信托事務的糾紛案件中，仲裁庭一般會審慎地對受托人行為和信托文件約定條款進行比較，首先判斷其是否存在違約行為，然后會細致分析信托財產(chǎn)損失與其違約行為之間的因果關系，并在認定其賠償責任時將行為與后果相對應，作出賠償比例或金額的判斷。同時，仲裁庭也會特別關注，違約行為與管理人的專業(yè)性（或者說行業(yè)自律要求的“賣手盡責”）之間應當劃清界限，并不完全等同，不能過于籠統(tǒng)地且擴大化地理解“勤勉盡責”義務。

（三）對資管糾紛仲裁審裁思路的展望

在我國，國家對于金融投資市場的宏觀監(jiān)管政策的變化，有時也會直接影響到法律的修訂、實施和審裁的取向。有時，商事裁判的標準相對是可以做到隨著宏觀經(jīng)濟政策的不時變化而相應變化和協(xié)調(diào)的，這就需要裁判者不僅具有良好的法律素養(yǎng)，還需要對市場的充分理解，進而才能保證裁判的結(jié)果對市場有正確的引導和有序的發(fā)展。在這一方面，選擇有行業(yè)知識背景的專業(yè)人士通過仲裁的方式來解決金融糾紛，確實有助于保障糾紛的裁判是基于對交易的充分理解而形成的。與此同時，上海金融法院成立后，更多來自金融審判第一線的法官已經(jīng)參與到金融糾紛案件的審理，相信上海金融案件司法裁判的整體水平和質(zhì)量會愈發(fā)提高。以此為出發(fā)，對未來資管糾紛的審裁可以做如下幾方面的展望：第一，裁判者要正確定性交易；第二，對訴求進行準確定量分析；第三，充分考慮合規(guī)因素；第四，準確把握糾紛主體在涉案交易中的角色定位；第五，考慮交易主體各自行為的妥當性；第六，查明損失產(chǎn)生的直接原因；第七，尊重市場慣例、鼓勵創(chuàng)新、保護誠信。